2025-04-07（一）台股融資斷頭潮，就在今天？川普：來談判吧！

摘要整理

市場總覽與背景

• 過去一年市場波動劇烈，宛如一輩子的事件集中在幾週內發生
• 台股經歷史上第一與第二大跌點，第一與第二大漲點，以及兩次跌停板，其中可能 5 秒內觸及跌停
• 貿易戰加劇使市場焦點集中在 4 月 9 日前是否達成新協議，或川普關稅戰將長期化以獲取關稅收入

美國股市市值蒸發

• 標普 500 指數過去一周跌幅達 9%，創 2020 年新冠疫情以來最差單周表現
• 美國股市總市值一周蒸發 9.5 兆美元，其中七大科技股損失 4.5 兆美元，佔比近一半
• 能源板塊跌幅最重達 15%，原油價格跌至俄烏戰前水準，金融類股如花旗銀行跌 20%

市場恐慌情緒

• VIX 指數升至 45，僅次於 2020 年新冠疫情時期的恐慌水準，歷史回測顯示後續漲幅可觀
• CNN 恐懼貪婪指數降至 4，與 2020 年低點相當，反映市場極度悲觀
• AAII 散戶情緒指標顯示過去一個月悲觀情緒為 2022 年與 2008 年以來最強

貿易談判進度

• 白宮表示已有 50 國與美國聯繫展開貿易談判，4 月 9 日為關鍵分水嶺
• 美國關稅計算公式為（進口額 - 出口額）÷ 進口額 × 0.5，台灣被課 32%，越南 46%，英國僅 10%
• 川普高關稅策略旨在逼迫談判，若時間拉長引發報復性關稅，如中國 34%，恐加劇市場動盪

市場走勢與川普策略

• 市場走勢取決於川普是否在短期內達成協議，否則報復性關稅循環將加深恐慌
• 日本、台灣等盟友釋放善意，中國與歐盟採取報復性措施，加拿大與墨西哥因 USMCA 相對緩和
• 川普 4 月 4 日推文呼籲聯準會降息，認為能源價格下跌 6.5%（每桶 65.58 美元）提供降息空間

經濟恐慌與企業影響

• Nike 因越南 46% 關稅股價暴跌 14%，供應鏈轉移東南亞仍難逃衝擊
• iPhone 256GB 售價或從 1,100 美元升至 2,000 美元，因中國組裝佔 85%-90% 且關稅達 54%
• 服裝價格預估漲 18%，99% 產自中國，金屬與電器類漲幅約 10%-20%

利率預期與通膨展望

• 市場因股市崩跌預期短期通縮，降息預期達 5 碼，truflation 通膨指標大幅破底
• 非農就業數據超預期，11 月失業率升至 4.2%，顯示就業持穩但關稅戰推高通膨預期
• 川普欲透過關稅壓通膨，為聯準會降息創造空間，但聯準會立場未明，難以立即配合

台灣股市與融資壓力

• 台股富台指期收 1620，跌幅 9.1%，開盤預計跌 1445 點至 19,852 點
• 融資維持率恐跌至 140% 以下，散戶進入多殺多，歷史低點 133%-135% 通常兩三天內落底
• 金管會放寬擔保品範圍、調降盤中賣出總量、融券保證金從 90% 升至 130%，旨在阻止外資趁火打劫

賴政府應對策略

• 賴總統表態不採關稅報復，透過零關稅談判、擴大美國採購、投資美國降低貿易逆差
• 台積電領軍半導體國家隊赴美投資，汽車關稅等非關稅壁壘即將排除
• 美國成分達 20% 的產品可豁免 20% 關稅，AI 伺服器與墨西哥設廠台商受惠，東南亞廠壓力大

升息與匯率難題

• 台幣升值難實施，因房貸浮動利率升至 2.8%-3% 恐引發系統性恐慌
• 貿然升值若未獲美國協議認可，可能重演 1980 年代日本房市崩盤，衝擊出口與民意
• 行政院補貼受關稅影響企業最高 2000 萬，但恐被視為不公平貿易，反不利談判

景氣循環與投資建議

• ISM 製造業 PMI 剛轉正即受壓，本輪庫存循環史上最短且未進入負值
• 標普 500 今年跌 17%，歷史經驗顯示年跌 20%-30% 仍可能年尾正報酬，如 2020 年跌 33% 漲 18%
• 長期投資者應持現貨觀察藍燈進場，短期睡不好可離場，公園椅準備象徵長期耐力

觀點整理

市場總覽與回顧

• 過去一年全球金融市場經歷了前所未有的劇烈波動，包括史上第一及第二大的漲跌點，以及台指期首次和第二次的跌停板，且有可能在 5 秒內發生。這種外部性的系統性衝擊難以提前預判。
• 將當前的狀態比喻為 18 年的庫存調整後在 19 年上升週期中遇到新冠疫情，認為這是難以避免的外部性衝擊。

川普關稅政策分析

• 當前市場的焦點在於美國總統川普的關稅政策，觀察是否能在 4 月 9 日前與部分國家達成新一輪協議，或者這次的關稅戰將會是長期性的，旨在獲取關稅收入。
• 對川普而言，關稅不僅是經濟工具，更像是一種談判的槓桿。高關稅可能導致物價上漲、抑制經濟成長並引發流動性風險。過去川普團隊的策略是期望多數國家在數週內讓步，迅速與美國達成協議，藉此在股市下跌後獲利。
• 然而，如果川普的關稅持續時間過長，導致各國採取反制措施（例如中國對美國商品徵收 34% 的報復性關稅），市場情緒可能會急轉直下。
• 美國貿易代表提出的關稅計算方式非常簡化，主要依據一國對美國的貿易順差幅度，完全不取決於該國的非關稅貿易壁壘。這顯示美國的目的是藉此逼迫各國進行談判。
• 目前的高關稅可能會影響美國股市表現、推升物價並抑制經濟成長，甚至引發流動性風險，因此川普有時間壓力需要在經濟體採取報復性關稅或市場完全失控前達成協議。
• 以「大雄與胖虎」的故事來比喻川普的決策邏輯，認為川普的行為難以用理性分析。如果川普執意收取關稅，而不以達成談判協議為目標，市場將會經歷進一步的恐慌和流動性風險。

市場反應與恐慌情緒

• 近期美國股市出現顯著跌幅，過去一周標普 500 指數下跌了 9%，創下 2020 年新冠疫情以來最差的單周表現。納斯達克指數也呈現相同趨勢。美國股市總市值在一周內蒸發了 9.5 兆美元，其中七大科技股就佔了 4.5 兆美元。
• 值得注意的是，跌幅最重的板塊是能源類股，下跌了 15%，原油價格也大幅下跌，甚至回到俄烏戰爭前的價位。金融類股和消費性電子產品的跌幅也日益加重。
• 市場的恐慌情緒大幅拉升，短期 VIX 指數接近 45，僅次於 2020 年新冠疫情時期。根據過往經驗，當 VIX 指數超過 45 後，未來一段時間市場通常會有顯著的反彈。
• 本輪市場下跌若真的進入熊市，殺得越深，越能為未來的牛市奠定基礎。從高盛私人銀行的數據來看，過去一周單日名目淨賣出金額創下史上最大紀錄，尤其在北美市場。CNN 恐懼貪婪指數已降至 4，為 2020 年疫情時的低位水平。
• 當前的市場情緒非常悲觀，AAII 散戶情緒指標也顯示，過去一個月的市場情緒幾乎是 2022 年及 2008 年以來最為悲觀的時刻。
• 新加坡富台指期收盤下跌 9.1%，預計台北股市開盤將直接跌停。這將直指去年 8 月 5 日日圓套利平倉的低點。
• 對於持有現貨的長期投資者而言，今日融資維持率預計將大幅降至 140% 以下，可能引發散戶多殺多。過去融資維持率的低點約在 133%-135%，是極端的乖離低點，通常在兩天到三天內會落底。

未來走勢預測與影響因素

• 白宮國家經濟委員會主席哈塞特表示，自川普宣布關稅政策以來，已有高達 50 個國家與白宮直接聯繫展開貿易談判，4 月 9 日是一個重要的分水嶺。
• 中國已對美國採取了 34% 的報復性關稅，歐盟也可能針對價值 5,320 億歐元的產品採取報復性關稅。
• 股票市場目前是對初步的關稅政策做出反應，真正的風險在於各國是否會採取進一步的報復性動作。未來走勢完全取決於川普是否願意在短期內與各國達成協議。
• 最好的結局是川普在未來幾周內與各國達成談判協議，最壞的結局是引發報復性關稅。
• 儘管道瓊指數下跌，川普仍稱之為「非常成功的手術」，但病人（經濟）是否能存活仍是未知數。有人認為川普此舉是為了壓低市場利率，創造短期通縮空間，以便聯準會降息。
• 川普呼籲聯準會主席鮑爾立即降息。然而，聯準會不太可能因為短期股市崩盤而顯著下調通膨預期並降息。

對台灣的影響與政府應對

• 台灣也被開課了 32% 的關稅，但與美國存在貿易逆差的英國目前僅有 10% 的標準稅率。
• 賴總統已表態台灣不會採取關稅報復政策，將透過談判爭取對等關稅、擴大對美國的採購（農工、石油、天然氣、國防）、持續擴大對美投資（台灣國際半導體投資隊），並排除非關稅貿易障礙（可能包括汽車關稅）。
• 美國官方後續的條文也為部分 AI 伺服器廠商提供豁免關稅的機會，例如美國成分（IP 或技術設計）佔比接近 20% 以上的產品。
• 與美系半導體供應鏈緊密合作以及在墨西哥設廠的台商受到的衝擊較小，而與美國貿易往來不多且廠區多在東南亞的傳統產業（塑化、製鞋）受到的衝擊較大。在東南亞組裝的汽車零組件、手機組件、家電產品也很難獲得豁免。
• 台灣金管會已採取多項措施應對，包括放寬抵繳擔保品範圍、調降投資人每日盤中接近賣出總量、以及將融券保證金從 90% 提高到 130%，以阻止外資短期內趁火打劫。
• 不贊成台灣政府透過大規模補貼輸美產品的方式來應對關稅，認為這可能被視為不公平貿易行為，不利於後續談判。

匯率政策考量

• 台灣政府透過適度升值或匯率升息來快速減少對美貿易逆差的做法壓力較大，因為台灣房貸利率多為浮動利率，升息可能對房貸族造成系統性恐慌，且可能影響出口競爭力。貿然升值可能重蹈 1980 年代日本的覆轍，台灣可以經歷股災，但房市崩盤對民意的影響巨大。

庫存循環與長期投資

• 川普本輪的做法正對好不容易從負值進入正值的美國 ISM 製造業經理人採購指數造成極大壓力，可能導致史上最短且最驚人的庫存循環，完全沒有進入負數的庫存循環。
• 提醒投資人，財富多在熊市中累積，從長遠角度來看，即使短期市場波動劇烈，長期而言股價仍會回升。如果因市場行情而難以入眠，離開市場或許是更好的選擇；若能安睡並有長期投資目標，則應堅定策略。