2025-04-02（三）關稅 4/2 見真章，該抄底還是跑路？GDP Now 暴跌 4%，全球囤貨潮？

摘要整理

市場總覽與美國關稅政策即將實施

• 美國政府將於 2025 年 4 月 2 日晚間正式實施新關稅政策，市場預期壓力將隨之增加
• 美國貿易談判代表已釋出具體商品清單，意在讓海外了解可能受影響的項目
• 市場普遍認為，若關稅稅率為 10%，標普 500 指數可能上漲，因已提前反映預期；若達 25%，則可能下跌 1.25% 至 1.75%

美國股市與全球資金流動

• 自 2 月以來，道瓊、標普 500 及納斯達克指數因關稅壓力面臨顯著賣壓，標普 500 指數 3 月下跌 5.8%
• 美元資產大量流入海外，MSCI 與美國股市比值回到 1988 年或 2002 年水準
• 聯準會降息帶動資金流向亞洲，市場避險情緒自 2 月起持續升溫

關稅衝擊與市場預期

• Polymarket 民調顯示，越南受高關稅機率達 84%，印度、中國、日本約 79%
• 若關稅達 35%，標普 500 指數恐慌性跌幅可能超 3%，10 年期公債殖利率將下滑以刺激降息
• 德意志銀行調查預估平均關稅 8% 至 9%，低於此水準美國股市仍有上漲空間，高於則出現賣壓

台灣貿易壁壘與美國關切

• 美國貿易代表署發佈 2025 年貿易評估報告，點名台灣農產品市場需顯著開放，如稻米價格上限影響美國投標
• 美方不滿台灣對美豬、美牛的非關稅壁壘，如公開訊息誤導導致美豬被視為次等品
• 汽車進口限制也受關注，美國車輛進口數量上限過低，台灣可能面臨關稅與非關稅談判壓力

全球經濟數據與庫存循環

• 美國 3 月 ISM 製造業 PMI 跌至 49，為去年 11 月以來最低，反映新訂單收縮與庫存上升至 53
• 台灣 3 月製造業 PMI 升至 54，達 10 個月高點，因全球提前囤貨應對關稅
• 中國 PMI 升至 50.5，東亞經濟體因美國關稅預期出現明顯帶貨潮

市場氛圍與專家觀點

• Yardeni 認為關稅影響使美國經濟變數增加，停滯性通膨與熊市機率上升
• Tom Lee 預測 4 月 2 日後不確定性消除，美國股市將快速 V 轉反彈
• 市場情緒指標 AAII 看空比例達極值，納斯達克 100 PE ratio 回落至 21 倍，接近長期平均

美國硬數據與就業市場

• 2 月職位空缺數 756 萬，低於預期 776 萬，公用事業等部門受政府效率部影響顯著
• 失業人數 705 萬，職缺數仍高出 51 萬，顯示勞動需求未現結構性萎縮
• 亞特蘭大 GDP Now 模型預測值下修至 -3.7%，主因進口額大增而非消費惡化

流動性風險與對沖基金動態

• 高盛關注對沖基金去槓桿化風險，全球六大對沖基金槓桿部位達 1.5 兆美元
• 平均槓桿倍數 6.3 至 7.8 倍，個別交易高達 50 至 60 倍，市場波動易引發爆倉
• 美國房貸違約率低，消費市場短期難惡化，焦點轉向對沖基金與銀行資本收縮

美股與台股表現

• 4 月 1 日美股表現分化，納斯達克漲 0.87% 至 17,449 點，道瓊跌 0.03% 至 41,989 點
• 台股今年 Q1 跌幅 11%，受兩岸緊張與外資賣壓 6,000 億影響
• 七大科技巨頭平均跌幅 15%，特斯拉跌幅收斂至 30%，馬斯克 5 月回歸或淡化政治衝擊

投資策略與心態建議

• 建議依循庫存循環高低週期操作，低基期佈建，高位調節，避免盲目多空
• 長期投資者應關注估值，納斯達克 100 PE ratio 21 倍具吸引力，價值投資者已入場
• 市場情緒波動大，需保持多空交錯心態，買在景氣藍燈期如 2020 年或 2025 年具長期回報潛力

觀點整理

• 美國關稅實施的即時性與影響： 2025 年 4 月 2 號的美國政府關稅並非宣示性作用，將在當晚實施，隔天正式啟動。這代表美國將直接對海外商品課徵關稅，市場的談判壓力將會增大。不同關稅稅率（10%、25%、35%）可能對標普 500 指數和 10 年期公債殖利率產生的影響。

• 與 2018 年關稅戰的差異： 本輪關稅與 2018 年主要針對中國的關稅戰不同，這次是針對海外所有國家進行均一等的對等性關稅，對 GDP 的衝擊可能更大。

• 非關稅貿易壁壘的重要性： 除了關稅，美國也關注台灣的非關稅貿易壁壘，特別是農產品（稻米、美豬、美牛）以及汽車標準。這些非關稅壁壘很可能在這次的關稅談判中被要求打開。

• 市場反應與分析師觀點分歧： 自 2 月份以來，美國股市面臨巨大的賣壓，美元資產流向海外。市場對於 4 月 2 號關稅實施後的走向存在分歧，部分人認為不確定性消除後股市可能反彈，而知名分析師如 YARDENI 對美國經濟前景轉趨保守，萬年多頭 Tom Lee 則依然看好。過去股市的顯著賣壓主要反映不確定性。

• 經濟數據的解讀：

  • PMI 指數： 美國 3 月 ISM 製造業 PMI 下跌至 49，為去年 11 月以來最低，反映短期內庫存上升和新訂單收縮，這與關稅政策的不確定性有關。台灣 3 月製造業 PMI 則飆升至 10 個月高點，顯示全球在關稅實施前對台灣、韓國、日本的下單增加。
  • 就業數據： 美國 2 月份職位空缺數略低於預期，但仍高於失業人數，顯示勞動需求尚未出現結構性萎縮。
  • GDP 預測： 亞特蘭大聯儲 GDP Now 模型大幅下修美國 GDP 預測，主要原因是進口額大幅增加，反映市場在囤貨。實質 GDP 並沒有想像中那麼難看，甚至帶動東亞市場的新訂單。
  • 消費增速： 最關注消費增速，認為即使不出現負增長，只要消費降速和庫存循環調整即將發生，就應謹慎。

• 庫存循環的觀察： 本輪庫存循環的上行過程相對艱辛，且可能受到川普政策的壓縮。投資應以庫存週期為依據，在景氣低點多買，高點少買。

• 流動性風險的擔憂： 市場最擔憂的仍是流動性風險，而非單純關稅引發的經濟衰退。高盛擔憂金融體系可能醞釀另一次次貸危機。目前美國消費體量主要掌握在前 10% 的人手中，短期內消費市場難以極速惡化。房貸違約率目前很低，但市場聚焦於對沖基金是否會在去槓桿過程中引發流動性風險，因目前全球最大的六家對沖基金總槓桿部位高達 1.5 兆美元。

• 台灣股市表現： 台灣股市在今年第一季度表現較差，跌幅達一成一，為主流發達國家中最差，部分原因可能與兩岸緊張局勢和外資大量賣超有關。

• 科技巨頭與整體股市差異： 美國七大科技巨頭的平均跌幅顯著高於標普 500 指數，但其餘 493 家公司的跌幅並不大。納斯達克 100 指數的 PE ratio 已接近長期平均水準。

• 價值投資的機會： 在本季度許多價值投資者可能已經開始入場，因為許多個股的 PE ratio 相較過去兩年已降低不少。

• 特斯拉與馬斯克的影響： 近期 Model 3 出現大量換車潮，部分原因是車主不喜歡馬斯克，這對特斯拉的長期品牌支持度可能產生不利影響。

• 投資心態： 應該具備多空心態，依循市場情緒循環和庫存循環進行調整。投資是按照週期進行，而非僅憑判斷。長期投資者應關注估值高低，週期投資者則需意識到回檔不一定能買到，應保持部分資金在市場中。