2025-03-13（四）川普改口：股市會漲！關稅戰升級，通膨卻降溫？

摘要整理

市場總覽與美股動態

• 美國股市因川普信心喊話與通膨降溫而反彈，費城半導體指數大漲 2.5%，標普 500 指數上漲 0.5%，納斯達克指數漲幅達 1%
• 通膨數據顯示 2 月 CPI 年增幅為 2.8%，低於預期的 2.9%，月增幅僅 0.2%，反映市場囤貨心態減弱與通膨預期穩定
• 科技股帶動反彈，特斯拉受川普購買車輛影響股價上漲 7.59%，台積電 ADR 也上漲 3.63%，但整體量能未顯著放大

通膨趨勢與經濟政策

• 美國 2 月核心 CPI 年增幅降至 3.1%，月增幅僅 0.2%，創 2021 年以來新低，顯示通膨僵固性雖存但整體趨緩
• 商品部門價格年減，耐久財如冰箱、電視價格下跌，服務部門年增幅從 7% 降至 4.1%，支持時薪年增約 4%
• 航空公司機票價格今年下跌 4%，為去年 6 月以來最大跌幅，成為拉低核心通膨的關鍵因素之一

關稅戰影響與全球市場

• 歐盟執委會宣布 4 月 1 日前結束對美國產品暫停加徵關稅措施，4 月 2 日可能對美國課徵關稅，市場避險性買盤增加
• 全球股市中，德國股市勉強爭取報酬，亞洲市場僅港股表現亮麗，恒生中國企業指數今年漲幅達 45%
• 美國鋼鋁等工業原料價格因關稅前囤貨上漲 3-4 週，但難達 2022 年高點，顯示供應鏈緊張不如前波強烈

中國經濟與通縮壓力

• 中國 2 月 CPI 年增幅為 -0.7%，月增幅 -3.5%，低於預期 -0.4%，食品通膨年減 3.3%，呈現明顯通縮環境
• 核心 CPI 為 -0.1%，汽車製造業 PPI 年減 3.8%，顯示服務價格與工業生產價格同步下滑
• 居民新增貸款占比從 17 年的 50% 降至 15%，政府自行消化債務發行，房地產市場連續 13 個月無城市房價上漲

台灣市場與政策反應

• 台灣政府針對中國特定鋼品與啤酒展開反傾銷調查，反傾銷稅可能達雙位數，中國啤酒進口金額從 2020 年 3,000 萬增至 1 億
• 央行總裁楊金龍表示因食品通膨、房租通膨及水電費調漲壓力，CPI 上行風險增加，預計維持緊縮態度
• 台灣能源進口中原油 29% 與液化天然氣 10% 來自美國，可望擴大進口以規避關稅戰影響

川普政策與美國經濟

• 川普政府削減支出計畫導致教育部裁員近 50%，約 4,400 人，聯邦雇員裁員總數達 10 萬，預估最高達 50 萬
• 華府房市因裁員影響供應激增，一週內新增 3.1 萬戶房源，比去年同期增長 20%，空置率上升
• 減稅法案若 2026 年到期稅收將增 4,200 億美元，共和黨盼第四季前延長減稅以刺激民間消費

投資週期與市場建議

• 標普 500 指數今年負報酬，歷史數據顯示 2008 年後僅 2018 年與 2022 年全年收跌，當前修正幅度 8.6% 屬正常範圍
• 庫存循環顯示 23-24 年牛市漲幅 25-26%，今年漲幅放緩，符合三牛一熊慣性，投資者應關注景氣指標轉向
• 長期投資者可於估值滑落時加碼，道瓊傳產股可能進入巴菲特建倉區，下季 13F 報告值得關注

觀點整理

市場總覽與股市反彈

• 近期的股市反彈，特別是科技股的反彈，部分受到川普購買特斯拉並發表信心喊話的影響。
• 這次反彈很大程度上屬於空單的系統性回補，而非實質性的多頭攻擊。
• 儘管費城半導體指數、標普 500 指數和納指都有上漲，需要留意這次反彈的性質。

通膨與 CPI 數據

• 通膨持續降溫是當前重要的觀察重點，二月份的 CPI 數據，包括年增幅、月增幅以及核心 CPI 的表現，均顯示通膨壓力有所緩解。
• 核心服務類別的通膨僵固性仍然最高，這與就業市場的狀況相關。
• 關於食品通膨，在川普政府介入後，例如蛋價，有可能回歸均值。
• 核心 CPI 數據已創下 2021 年以來的新低，但不能期待核心 CPI 下滑太快，否則可能意味著經濟衰退。
• 商品部門的核心 CPI 持續年減，反映耐久財價格仍在下跌；服務價格的年增幅則逐步下滑。
• 航空公司的機票價格顯著下滑，是本次核心通膨下降的重要因素之一。
• 當前的通膨情況基本上沒有受到地緣政治或關稅戰引起的通膨不確定性影響，反而能源資產價格正在快速下行。

關稅戰與不確定性

• 歐盟執委會將反制美國的關稅措施，可能在 4 月 2 日開始對美國產品課徵關稅，這將引起市場的紛爭和不確定性。
• 全球股市中只有少數市場（如德國和香港）表現相對亮麗。
• 關稅生效前，美國的鋼鋁等工業原料價格已有囤貨現象，但不太可能像 2021 年至 2022 年那樣失控飆高。
• 關稅戰的開打肯定會引起市場資產波動的不確定性，但也可能為長期投資人創造機會。
• 台灣也加入了關稅戰局，針對中國大陸產製的特定熱軋、扁軋鋼品和啤酒進行反傾銷調查，一旦確認傾銷事實，將課徵雙位數的反傾銷稅，這可能導致台灣的啤酒價格上漲。
• 關稅戰、台灣水電價格調漲以及市場不確定性都可能導致台灣的通膨壓力增加。

川普的經濟政策觀點

• 川普買特斯拉汽車並信心喊話，可能試圖影響股市。
• 不相信川普試圖引發經濟衰退，但川普願意承受巨大痛苦來實現其長年期的美國經濟規劃，這可能引起政策的不確定性，但最終不會是滯脹。
• 川普希望減少政府支出，讓資金回歸民間消費，但在之前的經濟環境和通膨高漲情況下，民間消費是否能立即提升。
• 美國商務部長認為政府支出應該從 GDP 中分離出來以提高透明度，更好地評估經濟成長的真實情況。
• 川普政府希望延長減稅法案，以刺激民間消費，避免 2026 年因減稅到期而導致的稅收增加。

聯準會與利率預期

• 由於市場的不確定性，聯準會一直呼籲不要對降息抱有太高的預期，因為美國經濟表現尚可。
• 加拿大央行已正式降息 1 碼（25 個基點），但提到需謹慎應對關稅影響，預計關稅對 GDP 的衝擊可能比對通膨的拉抬更顯著。
• 全球央行（包括歐央、加拿大央行、澳洲央行、紐西蘭央行）已開啟降息路徑，市場對聯準會降息的預期也越來越高。
• 如果降息預期達到 3 碼，債券價格可能已反映，未來要持續推升債券價格，需要債券發行量減少，這與馬斯克削減政府債務的計畫相關。
• 美國教育部已開始裁員，這可能影響華府的房地產市場，導致房源供應大幅增加，空置率上升。

中國經濟狀況

• 今年以來港股（尤其是中概股）表現非常亮麗，但中國的基本面似乎沒有跟上股價的漲幅。
• 中國最新的 CPI 數據顯示，年增幅和月增幅均為負值，且比預期更為嚴重，尤其是食品通膨出現顯著的年減幅，表明中國正處於通縮環境。核心 CPI 也為負值，反映旅遊和民間工資相關的服務價格正在下降。
• 汽車製造業的 PPI 年增幅也為負值，創下統計以來的新低，食品價格（豬肉、蔬菜、水果）也都在下跌。
• 通縮環境可能導致民眾推遲消費，將資金留在手中，反而對經濟不利。
• 儘管中國信貸仍在擴張，但新增貸款中居民貸款的比重越來越低，表明寬鬆政策的效果可能主要體現在政府層面。
• 中國主要城市的二手房價格年增幅已連續 13 個月為負，表明房地產市場持續下行。
• 儘管如此，中國市場的平均每週工時在去年年底創下歷史新高，這可能反映就業環境的惡化和內卷化。同時，中國的 FDI 去年出現年減，顯示資金外流。

投資策略與觀點

• 與其說是關稅影響股市，不如說是不確定性影響股市。
• 提醒投資人要關注景氣的變遷和基本面的變化及領先指標的走向。
• 根據過去的庫存週期，當前可能符合「三牛一熊」的慣性格局，今年的預期可以放低，但也未必一定是負報酬。
• 強調資產配置的重要性，並建議在景氣信號燈轉為紅燈時，適度配置如保單、定存、債券等部位，以等待下一個藍燈的機會。
• 按照目前的估值本益比滑落程度，巴菲特可能已開始佈局道瓊的傳產股，建議關注其下個季度的 13F 報告。