2025-03-10（一）川普行情成衰退交易？鮑爾：降息不急，美股抄底趁現在？

摘要整理

市場總覽與美國股市表現

• 美國股市上週因關稅不確定性加劇而下跌，道瓊與標普跌幅超過 2%，納指周線下跌 3%，創去年 9 月以來最差單週表現
• 2 月非農就業數據新增 15.1 萬人，低於預期 15.9 萬人，但失業率維持在 4% 至 4.1%，顯示就業市場未顯著惡化
• 川普行情未如預期推升風險資產，標普 500 指數從 6,100 多點跌至 5,700 點，市場轉向衰退交易模式

全球資產表現與歐洲市場亮點

• 今年歐亞股市平均漲幅達 11.7%，其中陸港股因低基期與寬鬆政策表現強勁，德國股市上週創歷史新高
• 黃金價格因避險需求今年漲幅達 10.8%，新興市場股市漲 4.4%，長天期國債漲 3.9%，顯示資金流向避險資產
• 美國資產普遍下跌，SPY、QQQ 等跌幅約 3% 至 4%，比特幣跌幅達 7.1%，顯示市場對美國經濟信心減弱

非農數據與美國就業市場分析

• 2 月非農就業新增 15.1 萬人，其中醫療保健增長 5.2 萬人，金融業增長 2.1 萬人，但聯邦政府裁員 1 萬人拖累整體數據
• 失業率從 1 月的 4% 微升至 4.1%，失業人口 710 萬，變化不大，主要受華府裁員影響（每月裁員從 60 人增至 6.1 萬人）
• 薪資增長維持 4.1%，每小時時薪接近 4 美元，遣散費與非法移民驅逐計畫推升短期收入，缺工問題未緩解

烏俄戰事與地緣政治影響

• 俄軍上週發動半年來最大規模導彈與無人機襲擊，烏軍至少 1 萬人被圍，俄方推進領土以增談判籌碼
• 本週烏克蘭、美國與俄羅斯將在沙烏地進行談判，川普考慮對俄實施銀行制裁或關稅以促停火
• 歐洲股市因財政刺激預期上漲，歐元兌美元匯率上週漲 5%，今年累計漲 4.1%，成為最強貨幣

關稅戰與市場不確定性

• 川普預計 4 月 2 日對歐盟、中國、巴西、韓國、印度實施對等關稅，加拿大與墨西哥因不確定性出現囤貨行為
• 美國 90% 酪梨進口自墨西哥，消費量較 2007 年增 150%，關稅若推升價格恐影響川普支持率
• 加拿大民眾掀起「愛用國貨」浪潮，卡尼接任總理後堅持報復性關稅，與美國關係緊張加劇

通膨趨勢與能源價格影響

• 民間通膨數據（初 installation）跌至 1.38%，遠低於官方 CPI，顯示通膨壓力減弱
• 能源價格下跌抑制通膨預期，布蘭特原油上週跌 3.4%，WTI 跌 3.9%，美國汽油每加侖 3.11 美元低於近三年平均
• 工資通膨持續（薪資增長 4.1%），但原物料價格若因戰事緩解下跌，關稅戰成通膨唯一變數

美股追蹤與市場氛圍

• 上週五美股反彈，道瓊漲 222 點（0.52%）至 42,801 點，標普漲 31 點（0.55%）至 5,770 點，納指漲 126 點（0.7%）至 18,196 點
• 市場對川普交易的衰退預期過度反應，經濟數據無長期衰退跡象，資金流入與棄單行為並存
• 台股開盤漲 9 點至 22,585 點，顯示全球市場波動中仍具韌性

GDP 技術性衰退與進口影響

• 美國 Q1 進口激增導致貿易逆差創高，黃金進口額增 4 倍，瑞士成為第二大逆差國
• 囤貨行為推高進口減項，恐拖累 Q1 GDP 表現，但不代表深度衰退（連續負值可能性低）
• 衰退預期走低，因失業率穩定（4.1%）與薪資增長（4.1%）支撐消費，技術性衰退可能性較大

觀點整理

• 市場總覽與「川普行情」的轉變：

  • 上禮拜關稅不確定性加劇，美國股市周跌幅顯著。
  • 道瓊和標普周跌幅超過 2%，納指周線下滑 3%，為去年 9 月以來最差。
  • 2 月份非農就業新增 15.1 萬人，失業率約 4% 到 4.1%。
  • 市場已從川普行情引領的風險資產飆升轉變為衰退交易。
  • 美國股市回跌，債券資產價格推升，市場對賭景氣走疲。
  • 川普此任期極少釋放對股市多頭信心的喊話，與第一任期有別。
  • 2025 年以來走勢與 2017 年以來走勢大相逕庭，「川普行情」幾乎沒有實現。
  • 標普 500 指數從 6,100 多點跌至 5,700 點，回到 11 月 5 號當選時期。
  • 隨著標普 500 指數回測年線，市場可能思考川普是否有意造成衰退，以及當前風險是否為景氣庫存回檔或衰退風險。

• 全球資產表現：

  • 今年以來許多股市表現不錯，歐洲股市尤其亮麗。
  • 歐亞股票平均漲幅高達 11.7%，部分由陸港股貢獻。
  • 德國股市上禮拜創下歷史新高。
  • 原由美國民主黨派財政刺激支持的股市動能轉移至歐洲。
  • 歐洲市場自我防衛機制增強，德國擴大國防和基礎建設支出。
  • 黃金資產因關稅戰避險買盤顯著，今年以來漲幅達 10.8%。
  • 今年漲幅前兩名為歐亞股市和黃金。
  • 美國資產和比特幣等風險資產今年下跌。
  • 美國股市出現資金湧入但同時有棄單獲利了結的弔詭現象。

• 衰退風險與非農數據：

  • 衰退分技術性衰退（連續兩季 GDP 走疲）和實質性衰退（GDP 負增長且失業率上升）。
  • 2022 年曾發生技術性衰退。
  • 從就業指標看，美國經濟目前無顯著惡化趨勢。
  • 2 月份非農新增就業 15.1 萬人，雖低於預期，但仍不算差。
  • 醫療保健、金融、運輸倉儲和社會援助等部門就業人數增加。
  • 2 月份聯邦政府就業人數減少 1 萬人，這有利於美國財政系統優化。

• 缺工問題與工資通膨：

  • 美國今年整體缺工情況預計不會改變。
  • 就業市場數據可能導致美國 GDP 表現差，但不會出現大規模失業。
  • 美國大規模資本支出計畫（如台積電、三星設廠）將加劇缺工。
  • 驅逐非法移民也可能導致美國工資上升。
  • 美國通膨主要問題是工資通膨。
  • 工資通膨支持聯準會不降息的決策，因經濟表現尚可。

• 烏俄戰事與歐洲市場：

  • 俄軍發動去年底以來最大規模的導彈和無人機襲擊，烏軍被迫後撤，可能為談判籌碼。
  • 烏軍處於劣勢，因軍事裝備供應和情報共享受限。
  • 市場預期歐洲將有進一步財政刺激擴張，推高歐洲股市。
  • 第四季歐洲 GDP 意外上修，可能支持歐洲央行緩降息。
  • 高強度財政刺激在歐元區發酵，歐元兌美元匯率顯著上漲。

• 關稅戰的不確定性與影響：

  • 川普預計 4 月 2 號對多國實施對等關稅，點名歐盟、中國、巴西、韓國和印度等。
  • 川普發布許多不確定的關稅行政命令。
  • 加拿大和墨西哥因關稅問題局勢緊張，出現汽車、配件、礦產能源和民生用品的囤貨現象。
  • 對加拿大和墨西哥徵收關稅可能引發通膨。

• 通膨的真實表現：

  • 初 installation 數據顯示，美國民間消費體感溫度來看，通膨不高。
  • 該數據衡量零售資產、房地產和能源領域，是 CPI 的領先指標。
  • 能源資產價格雖有反彈，但仍處於歷史低點。
  • 布蘭特和西德州原油價格下跌，難以引起通膨預期。
  • 川普放鬆能源監管政策已見效，美國汽油價格較往年低。

• 對市場反應的看法：

  • 當前美國股市氛圍再次展現川普交易的市場悖論，經濟基本面尚可，但市場反應卻是衰退交易。
  • 市場對川普政策的預期與實際情況相反。
  • 當前的衰退交易缺乏實際數據支撐，長期衰退可能性低。
  • 資本市場具備意外性，投資不應完全順應市場共識，要學會逆向思考。
  • 當前市場情緒和對川普衰退交易的想像可能反應過度。

• 進口與 GDP 的關係：

  • 美國目前的進口規模可能主導接下來一到兩個季度的 GDP 水準。
  • 大規模囤貨導致 GDP 減項激增，進口越多 GDP 越差。
  • 經濟弱化通常是逐步的，單季突然進入深度衰退的可能性較低。
  • 美國 Q1 貿易逆差創新高，其中黃金進口量異常增加，可能大幅衝擊 Q1 GDP。