2023-05-06（六）升夠了還是升過頭，2023 股市能再創高？
觀點整理
聯準會升息：
- 聯準會如市場預期加息一碼，基準利率來到 5.25% 的水平。這是 2007 年以來聯準會升息的最高水準。
- 這次會議紀錄中刪除了「額外進行政策緊縮可能是適當的」的相關用詞，暗示聯準會可能暫停加息。
- 6 月份的 FedWatch 顯示，認為不加息的機率高達 8 成。
- 聯準會本輪升息幅度與時程非常緊繃快速，2022 年一年內升息 5%，遠大於過去 6 輪的升息條件。上次 2015 年以來的加息週期花了 36 個月，這次一年就已達成。
- 如此暴力的加息，對於物價通膨的侵蝕效果，時間傳導可能拉得更長，甚至可能到 23 年年底 24 年都有利率緊縮形成的物價抑制。
停止加息的判斷：
- 聯準會停止加息的關鍵點並非一定要達到 2% 的 CPI 目標值，而是聯邦基準利率對於 CPI 是否有明顯的反轉效果。
- 過去經驗顯示，當聯邦基準利率大於 CPI 時，聯準會就會停止升息。
- 目前處於停看停的時間，確保通膨持續下行。
停止加息後各資產表現：
- 股票市場：過去 8 次經驗中，有 6 次在停止加息後未來一年股市表現為雙位數正報酬。例如 2018 年停止升息後，未來一年股市漲幅高達 2 成 7，2006 年停止升息後漲幅高達 1 成 8。僅 1974 年和 2000 年出現負報酬。
- 目前通膨已顯著見頂，但下行過程緩慢，與 1974 年停滯性通膨和 2000 年網路泡沫破滅情況不同。
- 股市是否能維持強勢，取決於高利率能維持多久。利率維持越久，股市越可能走入牛市，但若進入降息週期，反而衝擊會比較大。
- 幾乎每次的系統性風險、大股災，通常隱含立即的降息危機。
- 債券市場：聯邦基準利率開始反向時，公債殖利率會顯著下彎，公債價格容易受到買盤。過去經驗顯示，聯準會最後一次加息後，公債殖利率大多向下，公債價格的絕對低點容易出現。
- 黃金：聯邦基準利率停止升息後，黃金價格起漲段特別顯著，甚至比債券漲幅更顯著。例如 2007 年停止升息後漲了 153%，2008 年漲了 272%，2000 年漲了 170%。
聯準會與市場的脫鉤：
- 聯準會認為今年不太可能降息，因為勞動市場強勁，核心 CPI 黏固性強。
- 市場預期年底目標基準利率約 4.5%，認為有降息 2-3% 的空間，與聯準會看法明顯脫鉤。
- 聯準會可能不會照市場預期降息，會告誡市場經濟沒那麼差，不應有顯著降息預期。
聯準會不認為今年會降息的原因：
- 雖然美國 3 月 CPI 年增率高達 5%，達到停止加息條件，但核心通膨仍然強勁。
- 食品、商品價格收縮，原油對通膨呈負成長，但核心 CPI 中的房租和薪資仍居高不下。
- 工資和房屋價格具僵固性，勞動力不足使薪資難大幅下滑，導致今年通膨難大幅下行。
- 目前通膨水準不至於引起停滯性通膨，可能以激起效果讓其自然消失。
- 銅油比大幅上行，代表停滯性通膨風險不高，反而意涵景氣即將復甦。
- 目前就業數據太強勁，薪資下降幅度太慢，職缺數遠大於失業人數。
- 美國經濟可能進入軟著陸或輕度衰退，但也可能使通膨下行速度較慢。
- 就業數據是聯準會維持高利率的藉口，而製造業指數已連續 6 個月萎縮。
- 美國經濟衰退預估在第二季到第三季發生。
- 若聯準會維持高利率到年底，代表經濟狀況並未惡化到需要降息的程度。
- 美國目前最大問題是庫存變動，而非消費萎縮。
- 美國的私人服務部門消費及政府支出對通膨有拉抬效果。
聯準會的考量：
- 聯準會不確定緊縮政策對實體經濟的影響有多深遠。
- 財政支出官員（拜登）的政策可能干擾聯準會的通膨抑制政策。
- 聯準會持續保持高利率的唯一條件是就業數據。
- 美國債務上限可能在 6 月初達到，兩黨協商是重點。
- 聯準會忽略了銀行系統壓力對公債減損的衝擊。
- 聯準會可接受經濟衰退，但若銀行爆發流動性擠兌，一定會介入。
- 下半年是否降息與銀行狀況有關，包含商用不動產投資違約問題。
市場觀點：
- 市場認為必須降息，因為不相信目前股市沒有泡沫風險。
- 大型金控針對標普 500 指數的空單淨部位是 2011 年以來最大。
- 多數基金經理人認為標普 500 指數今年應跌至 3,500 點。
- 市場不認為經濟一定會大幅衰退，但認為目前漲幅過高。
- 今年以來，標普 500 指數前五名全值股漲幅高達 3 成 1，若扣除這五家，其餘 495 家漲幅僅 3%。
- 股市短期有拉高，隨時可能回調。
- 中長期來看，股債回到多頭氛圍的機率高，短期雖有回檔，但中長期緩步走高機率大。
- 除非降息或系統性風險發生，否則對今年中到下半年行情抱持樂觀態度。
- 目前市場氛圍仍在懷疑，尚未進入樂觀階段。
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