2024-04-15（一）第 196 集、銅油金股齊漲，通膨還會是風險？
觀點整理
今年以來各大資產表現：今年以來各類資產的表現非常有趣。比特幣的漲幅最高，達到六成。黃金的漲幅位居第二，接近 12.5%。科技股指數 Nasdaq 100 的漲幅為 7.7%，美國成長股漲幅為 10%，大型股為 9.4%，中型股 7.8%，價值股 7.4%，而小型股則為 2.1%。債券資產則呈現下跌，投資等級債跌幅為 2.2%，長天期國債跌幅為 1.7%。
市場氛圍：一方面，市場投機性氛圍濃厚，資金大量流入比特幣。另一方面，市場避險情緒也存在，資金流入黃金市場。債券價格下跌，與黃金價格和利率呈現高度反向關係。
大宗資產走勢脫鉤：從年初以來，原油價格漲幅高達 1 成 7，黃金價格漲幅接近 1 成 4，銅價漲幅為 11%。這三大宗資產都跑贏了標普 500 指數。油價上漲可能被歸咎於停滯性通膨，但銅價上漲則可能反映景氣向好。
通膨成因：2024 年 3 月份的 CPI 數據顯示，拉動權重最多的是原油價格上漲，以及核心部門中的保險服務類（車險），平均漲幅高達 2 成 2，以及業主等權租金（居住成本）。目前通膨的僵固性主要集中在核心服務，也就是人力成本服務價格，這屬於需求型通膨。由於住房成本在核心服務中佔比高達 45%，其衡量的業主等權租金有時並非實質租金，導致 CPI 失真。
CPI 與 PCE 的差異：目前 CPI 與聯準會更在乎的個人消費支出（PCE）的差值接近 0.9%，為數十年來新高。這表示，聯準會在乎的 PCE 通膨風險可能沒那麼高，但 CPI 由於成分指數不同，看起來通膨較為嚴重。
如何觀察大宗資產上揚：
- 銅油比：銅價與油價的比值，若向上，代表銅價上漲幅度高於油價，通膨由需求拉動，而非供給鏈中斷。目前銅油比維持在 100 左右，顯示通膨並無停滯性通膨風險。
- 銅金比：銅金比被視為製造業循環的重要指標。通常銅價是景氣需求財，金價是避險需求財。銅金比下行代表景氣相對谷底，上行代表景氣復甦。目前的銅金比並未到大好的階段，顯示現在不是警戒過度繁榮的泡沫週期。
油價與景氣的關聯：油價的漲跌很大程度取決於供給商的態度，而非需求大小。美國頁岩油和 OPEC 的產量尚未完全恢復到 2019 年的高點，顯示油價上漲並非需求暴增所致，而是供給商不願意生產更多油.因此，一般投資人不應該投入油價，因為無法根據景氣需求來判斷油價高點。
銅價與金價的預估：
- 銅價：反映景氣上行，當台灣景氣信號燈來到紅燈時，銅價會更高。
- 金價：反映利率拐點將至，通常聯準會在利率拐點時，金價會進入上行階段。過去經驗顯示，聯準會停止升息後，金價會開始上漲。此外，金價也可能反映通膨預期過高，或是央行去美元化和為了穩匯而購買黃金的行為。
黃金的買盤：黃金買盤可分為三種：
- 抗通膨買盤：市場為抗通膨而買入黃金。
- 央行貨幣政策性買盤：各國央行為去美元化或穩匯而買入黃金。
- 對經濟衰退擔憂的買盤：認為債券報酬低於黃金。
- 目前市場上對賭利率降息的人都去買債券，而黃金的多單持倉甚至不如 2019 年至 2020 年的一半。
總結：
- 目前通膨下行緩慢，但集中在核心服務類別，這恰恰是景氣上行的保證。
- 股票市場仍有景氣復甦的推升空間，目前不是景氣高原期，而是景氣復甦期。
- 油價取決於供給商的態度，難以預估。
- 金價長期來看仍具持續性，但短期內若經濟表現良好，金價可能回調。
資產配置：股票市場可能正在主升段，而金價可能進入初升段，債券則在下方築底。 投資人可以根據不同的邏輯進行資產配置。有些人會選擇大量投入股票市場，追求短期報酬，有些人則會開始進入避險資產。長週期投資者應意識到股票市場反映的景氣格局，並開始關注相對低估的資產。